今年前三季度宏观杠杆率升幅分别为5.1、0.7 和1.6 个百分点,累计攀升7.4 个百分点,全年看,升幅应在8-10 个百分点。这个幅度相比于2008-2016 年宏观杠杆率的急剧攀升还低了2-4个百分点。如果从稳增长的角度看,这样的升幅并不算高;事实上,2009 年宏观杠杆率的升幅就达到了31 个百分点。分季度看,一季度杠杆率攀升过快,二季度收缩得太快,三季度较为温和。一季度报告中,我们强调了杠杆率攀升过快的风险,并指出如果一个季度增幅超过5 个百分点,全年增幅可能会接近10 个百分点。针对二季度杠杆率收缩得太快,当季仅上升0.7 个百分点,我们有呼吁,稳增长的助力可能不够。果然三季度的经济增长不尽如人意,勉强达到6%。三季度宏观杠杆率上升了1.6 个百分点,相比二季度,升幅已经有所回稳,但从保增长的角度,这样的力度可能并不够。不过,宏观杠杆率的不断攀升也意味着风险的不断积累。因此,不能一味地加杠杆,而是要在调整宏观杠杆率内部结构上做文章。

一是考虑到居民杠杆率与房价的密切关系,居民杠杆率仍需保持适度稳定。居民杠杆率的稳定也保证了房价的稳定,嚷嚷“居民去杠杆”是要不得的,因为这会带来连锁反应。

二是考虑到企业杠杆率与经济景气周期特别是PPI 的关联,企业去杠杆要更有针对性。企业去杠杆主要是国企去杠杆,而国企去杠杆主要是僵尸国企和融资平台。三是政府加杠杆需要相应的制度配合。这包括:容忍赤字率的有所上升,这在年初的预算中就要考虑;中央政府加杠杆意味着增发国债同时要求央行增持国债为防止“财政赤字货币化”,需要形成有效的制度化约束。

从稳增长与防风险的平衡角度出发,一味加杠杆是行不通的,除了在杠杆率内部结构上做文章,还需要在供给侧结构性改革方面发力,提振信心,调动各方面积极性。特别是调动民营经济的积极性,放宽市场准入;调整收入分配格局,释放消费潜力;进一步扩大开放,寻求新的全球化红利。

 

 

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