中金：废钢延续紧平衡
在今年钢铁供给侧出现调整的市场预期下，我们预计中国钢铁市场将同时呈现高成本、高需求、钢厂利润改善的格局。本文将讨论在此格局下，作为钢铁平衡表里的一个重要部分，废钢今年的供需平衡将会如何演变。
摘要
废钢与铁水：既可互相替代亦可互补
铁水与废钢是炼钢的两种主要原材料。历史上，国内废钢价格长期围绕着铁水成本波动。铁水成本里铁矿石占了大约七成，所以在一定程度上，铁矿石的价格波动亦影响了废钢的需求，进而通过左右废钢的基本面来影响废钢的价格。
废钢与铁水的关系，长期来看是互相替代。铁水成本与废钢价格高度正向关联，两者符合“替代品”的特征。但在钢厂增产动力较强的时候，对铁水与废钢的需求往往会同时增加，因而两者又呈现出“互补品”的特征。
高矿价叠加钢厂利润改善，利好废钢需求
我们预计今年环保限产将对铁矿石价格有所抑制，但在全球铁矿石基本面仍偏紧的情况下，铁矿价格回调的空间有限。在铁水成本较高且钢厂利润改善的情况下，长流程钢厂将提升废钢消耗以替代铁水。同时，高铁水成本也会降低废钢的相对价格（即废铁差：废钢与铁水价格的差值），从而提升电炉的成本竞争力。我们预计今年电炉钢利用率将比去年有较大提升，电炉钢将在边际上弥补因限产而减少的转炉钢产量，以满足继续增长的下游需求。我们预计今年废钢消耗量增长约1800万吨。
进口废钢有限，供需维持紧平衡格局
尽管再生钢铁原料进口放开，但我们预计进口量非常有限，因此今年废钢的供需平衡将依然取决于国内废钢的产出。我们预计今年废钢产出将继续增加，以满足需求的快速增长。但在需求端增量显著的情况下，废钢基本面将延续自2019年以来紧平衡的格局，根据我们的测算，若国内废钢产出增加1600万吨，今年废钢缺口大约在500万吨的水平。
废钢供应方面，在自产废钢很难有增量的情况下，制造业旺盛将利好加工废钢的产出。折旧废钢方面，随着钢铁存量的不断累积，今年的折旧废钢产出将保持增长。
正文
废钢：2021年延续紧平衡
在今年钢铁供给侧将出现调整的市场预期下，我们预计中国钢铁市场将同时呈现高成本、高需求、钢厂利润改善的格局。本文将讨论在此格局下，作为钢铁平衡表里的一个重要部分，废钢今年的供需平衡将会如何演变。
废钢与铁水：既可互相替代亦可互补
炼钢流程中，铁水与废钢是最主要的两种原材料。废钢既可以作为铁水的补充加入转炉中充当“冷料”，也可以用电炉独立进行炼钢。而铁水除了传统的高炉-转炉工艺以外，也可以应用在电炉中。与一些电炉炼钢主导的国家和地区不同的是，中国的废钢消耗大部分来自于长流程钢厂。根据我们的测算，中国2020年废钢消耗量约2.5亿吨，长流程占到了其中约68%（图表1和2）。
图表1: 2020年电炉钢与转炉钢占比
资料来源：国家统计局，中金公司研究部
图表2: 2020年电炉与转炉废钢消耗占比
资料来源：上海钢联，中金公司研究部
从历史上看，国内废钢价格长期围绕着铁水成本波动（图表3），铁水成本与废钢价格具有高度的正向关联（图表4），两者符合“替代品”的特征。这并不难理解。作为最主要的两种炼钢原料，若铁水成本上升，废钢的需求量必然会增长以弥补铁水需求量的下降（图表5和6），从而提升废钢的价格。反之亦然。
铁水冶炼成本里铁矿石占了总成本约70%。所以在一定程度上，铁矿石的价格波动将影响废钢的需求，进而通过左右废钢的基本面来影响废钢的价格。
废钢与铁水的关系，长期来看是互相替代。但从短期来看，废钢与铁水有时又呈现出“互补品”的特征。我们把废钢价格与铁水成本的差值作为废钢的相对价格，并将废铁差与铁水成本进行比较。我们发现在不同的阶段废铁差与铁水成本呈负相关的关系（图表7-10）。
这是由长流程钢厂占废钢消费主导的格局所决定的。因为国内的高炉炼铁产能普遍小于炼钢产能，长流程钢厂往往可以通过在炼钢流程中，如转炉里加入废钢来达到增产的目的。在这种情况下，铁水与废钢更像是“互补品”而不是“替代品”。在钢厂增产的动力强劲时，对铁水与废钢的需求量会同时增加。而如果铁水成本过高抑制钢厂增产动力时，对废钢的需求量也会减少。
图表3:国内废钢价格长期围绕着铁水成本波动
资料来源：上海钢联，中金公司研究部
图表4:铁水成本与废钢价格具有高度的正向关联
资料来源：上海钢联，中金公司研究部
图表5: 铁水成本与转炉废钢消耗呈现正相关（废钢消耗小于80千克每吨钢）
资料来源：上海钢联，中金公司研究部
图表6: 铁水成本与转炉废钢消耗呈现正相关（废钢消耗大于80千克每吨钢）
资料来源：上海钢联，中金公司研究部
图表7: 废铁差与铁水成本的关系（2013年至今）
资料来源：上海钢联，中金公司研究部
图表8: 废铁差与铁水成本的关系（2013-2014年）
资料来源：上海钢联，中金公司研究部
图表9: 废铁差与铁水成本的关系（2015-2017年）
资料来源：上海钢联，中金公司研究部
图表10: 废铁差与铁水成本的关系（2018年以后）
资料来源：上海钢联，中金公司研究部
高矿价叠加钢厂利润改善，利好废钢需求
我们预计今年环保限产将对铁矿石价格有所抑制，但在全球铁矿石基本面仍偏紧的情况下，铁矿价格回调的空间有限。从铁水与废钢互相替代的角度来说，在铁水成本较高且钢厂利润改善的情况下，长流程钢厂将提升废钢消耗以替代铁水。废钢价格也将跟随铁水成本维持在高位。
同时，高铁水成本也会降低废钢的相对价格。尽管我们预计废钢价格将仍然溢价于铁水成本，但废铁差将会缩小。这对电炉钢，特别是完全依赖于废钢冶炼的独立电弧炉来说无疑是一个利好。废铁比下降意味着以废钢为主要原料的电炉在成本上相对于以铁水为原料的转炉将会更具竞争力。因此，我们预计今年电炉钢利用率将比去年有较大提升。电炉钢将在边际上弥补因限产而减少的转炉钢产量，以满足继续增长的下游需求。目前，独立电弧炉的产能利用率已经达到了72%，是两年内的最高点（图表11）。
我们假设废钢价格与铁水成本相等时为废钢与铁水的平衡点。在这个平衡点，今年的废钢消费量将比去年增加1800万吨左右，废钢比将提升到约23%。
图表11:71家独立电弧炉产能利用率统计
资料来源：上海钢联，中金公司研究部
进口废钢有限，供需延续紧平衡
尽管再生钢铁原料进口放开，但我们预计进口量非常有限，因此今年废钢的供需平衡将依然取决于国内废钢的产出。我们预计今年废钢产出将继续增加，以满足需求的快速增长。但在需求端增量显著的情况下，废钢基本面将延续自2019年以来紧平衡的格局，根据我们的测算，假设国内废钢产出增加1600万吨，今年废钢供给缺口大约在500万吨的水平（图表12）。
废钢的来源可以分为三种—自产废钢、加工废钢与折旧废钢。我们预计今年粗钢产量可能比去年有小幅下滑，因此自产废钢的产出很难有增量。包括机械、汽车等在内的制造业景气度在今年将保持旺盛，将利好加工废钢的产出。折旧废钢方面，随着钢铁存量的不断累积，今年折旧废钢的潜力将继续增长。同时在高废钢价格的刺激下，废钢加工商的利润会有很大提升，废钢回收率与加工效率将有所提高。老旧小区改造等活动也会利好废钢产出。
再生钢铁原料进口放开，会在边际上满足国内需求，但我们预计进口的增量非常有限。在再生钢铁原料的进口标准较为严格的同时，海外的资源量也比较有限。以主要的废钢出口国日本为例，根据UN Comtrade的数据，2020年与2019年总出口量仅为940万吨与770万吨，不到中国一年消费量的4%。
图表12:国内废钢平衡表
资料来源：上海钢联，中金公司研究部
