宁德时代：能源革命大作手，估值重塑正当时（附下载）

动力电池行业的投资逻辑在于“强者恒强”，优选自身有造血功能的企业。动力电池行业优势在于成长性，远期市场空间巨大，劣势在于现金流较差。电池厂扩张伴随着大量的资金投入，长期看只依赖融资不可持续，因此只有拥有自身造血能力的企业才有望充分享受市场成长红利。目前国内拥有自身造血能力的电池企业只有宁德时代，其自由现金流/收入为产业最优，主要源于其超强的市场地位。

市场担心海外电池巨头进入国内，宁德可能面临“业绩和估值双杀”，但我们认为核心还是看公司的“内功”。首先，对比四家的战略布局与客户拓展，LG化学将是宁德时代最大的竞争对手。与LG化学相比，成本较低是宁德主要竞争优势——背后反应的是供应链整合能力、材料创新能力、管理效率能力。供应链整合方面，宁德大力布局上游核心资源，且管理层眼光卓越，布局节奏精准。材料创新的背后是研发的大力投入，公司的核心发明专利中，40%以上集中于电极材料，同时自2019年起，宁德的研发投入已大幅超越LG化学。管理效率方面，公司的人力投入产出比高于LGC，一方面有国内人口红利的天然优势，另一方面体现公司管理能力较强。

复盘本轮公司股价上涨，主要源于市场对公司海外竞争力的重新评估。2020年欧洲碳排政策即将实施，欧洲市场放量可能性较高，公司已进入主要欧洲车企供应链，其中宝马确认为A供，订单从40亿欧元增加至73亿欧元，表明公司的竞争力得到国际车企的充分认可，客户结构逐步优化。

下一个预期差主要来自国内，明年合资车企放量，宁德或为最大赢家。市场对明年国内销量预期较悲观，但明年双积分政策托底乘用车销量（约130万），约24%的增速，主要增量来自于国产Model 3（保守增加10万辆）与合资车企（增加20万辆），合资车企推出的新车型基本为宁德时代配套，明年或受益最大。

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