失中之得:日本20年的修复、布局与重生

要点

在“失去的20年”中,日本通过积极全球投资布局获得了长期稳定的国际投资收益来源,大力推动国内产业转型与升级成为亚洲制造中心。

1992—2011年,日本经历了“失去的20年”,经济增速长期低迷,逐步陷入通货紧缩。尽管如此,日本国民生活水平仍然稳步提高,国际收支、日元币值和金融体系始终维持相对稳定。在所谓的“资产负债表衰退”中,日本构建起了为应对老龄化社会的充裕储蓄,并通过积极的全球投资布局,获得了长期稳定的国际投资收益来源。在信息革命和“超级全球化”的浪潮下,日本大力推动国内产业转型与升级、积极参与全球供应链贸易,逐渐形成了以日本为总部,东南亚国家为工厂的亚洲制造中心,最终实现了经济结构的再造与重生。

“失去的20年”中的失与得

1991年,日本泡沫经济破裂;2007年,日本总人口达峰后下降;2013年,“安倍经济学(Abenomics)”开启日本再通胀之路。

日本经济学家、哥伦比亚大学教授伊藤隆敏将1992—2012年的经济历程,称为“日本化”的过程。他归纳“日本化”有以下三个特征:一是产出缺口长期为负,实际国内生产总值(GDP)增速长期低于潜在GDP增速;二是名义利率为零,且自然利率低于零;三是持续的通货紧缩。

20年“日本化”的叙事,经过新闻媒体、政治演说的传播和放大,以“失去的20年”的标签广为人知。然而,“失去的20年”中日本经济在重压之下展现出的强劲韧性和适应能力,却较少被研究者提及。20年间,日本国民生活水平并未显著下滑,国际收支、日元币值和金融体系始终保持相对稳定,经济结构朝着多元化和知识密集型性方向发展。

总量上,1992—2011年的20年间,日本名义国民生产总值(GNP)的平均增速高达3.2%,与-0.2%的名义GDP平均增速形成巨大反差。日本的全球投资布局收益贡献反哺国内市场,不仅有效增加了国民收入,还起到了弥补储蓄缺口、维护经济金融稳定的作用。

结构上,日本20年间产业结构持续优化。高端制造业中,机械制造业对GDP增速的贡献在1992—2011年间提高了0.23个百分点;低端制造业的份额持续减少,其中造纸业的产出占比由1992年的0.74%下降至2011年的0.51%。

国际收支上,除美国互联网泡沫破灭、2008年国际金融危机等少数年份外,外资对日本股债的投资均保持较大规模的稳定流入,日元的日均交易量在此期间一直位列全球第三,仅次于美元和欧元。日本的资产吸引力和日元的国际信用并未在20年中出现实质性改变。

以上因素的共同作用结果,是日本国民的生活水平在资产泡沫破灭和老龄化加剧的双重夹击下,逐步恢复并最终回到增长轨道,失中有得。世界幸福感数据库研究显示,日本国民生活幸福感平均指数(Mean Life Satisfaction)在1992—2011年一直维持在5.9—6.6,仍处于与德、法等国相似的水平。

日本如何“失而复得”

“资产负债表衰退”常被引述为日本经济20年间陷入通缩的主要原因。但就彼时的日本而言,在可预见的老龄化高峰即将到来之际,经济的长期矛盾是国内劳动力不足引起的生产能力不足,与超高抚养比带来的消费需求大幅增加之间的矛盾。因此日本政府没有受到短期的需求不足和储蓄过剩的迷惑,并没有选择以大规模的财政扩张进行无效的公共品投资刺激经济,实为明智之举。

日本的家庭和企业在资产泡沫破灭后的主动缩减开支,减少负债的行为,也在客观上构建起了应对老龄化危机的强大金融储备,而日本在“超级全球化”进程中将这些储蓄开展面向全球市场的证券投资和直接投资,事后看来是利用这些储蓄的最佳方式。日本当时并非没有能力进行大规模的国内资本开支,而是应对老龄化所要求的资本开支必然是劳动替代型,而非劳动互补型。劳动替代型投资会减少而非增加就业岗位,这样的资本投入由政府来做显然不如由私人部门来做更有效率。日本政府在财政政策上的保守稳健,反而促成了私人部门在自动化方面的主动研发投入,以及在全球低劳动成本的市场积极开展产业布局。这是辜朝明的经济分析框架中被忽视的盲区。

泡沫破裂后,积极修复资产负债表

企业将经营目标从利润最大化转变为债务最小化的行为,不应理解为一种“衰退”,而是泡沫破灭后的修复行为。从长远来看,资产负债表的修复使得家庭和企业改善其财务稳定性,进而增强对未来经济冲击的韧性。

非金融企业部门负债由泡沫前10年年均净增长24.7万亿日元大幅减少至泡沫后10年的年均净增长16.3万亿日元;非金融企业的财务平衡占GDP比例也由泡沫破灭前10年的年均赤字0.9%,大幅逆转至泡沫后10年年均盈余0.1%。企业的行为通过就业市场影响到家庭的预期,日本居民部门同样通过减少消费、增加储蓄的方式修复资产负债表。1992—2001年消费支出年均增长2.0%,较泡沫破裂前10年4.3%的平均增速大幅下行;家庭的负债也由泡沫前10年年均净增长6.9万亿日元快速下行至泡沫后10年的年均净增长0.5万亿日元。

通过降低金融杠杆,日本私人部门的现金和存款加速增长。1992年之前的10年,年均增长规模为23.4万亿日元;而此后的10年,这一数字提升至29.6万亿日元。强大的金融储备为日本后续应对人口老龄化社会支出、获得持续投资收入奠定了坚实基础。

老龄化社会到来,主动布局全球投资

2007年,日本总人口到达拐点,65岁以上人口占总人口已超过21%,标志着日本步入了超老龄社会。老龄化进一步加剧了劳动力供应的紧张,日本最低工资增速由2003—2007年年均0.7%大幅跃升至2008—2012年的年均1.7%。在本国劳动成本提升的背景下,日本将资产负债表修复获得的大量储蓄,以对外直接投资和证券投资两种方式,主动布局全球市场,重塑全球供应链。

宏观上讲,随着日本与世界其他地区间的联系日益密切,日本在国际收支中的收入构成也在悄然变化。自20世纪80年代以来,日本持续保持经常账户盈余但其构成逐渐改变。具体而言,在2000年后,日本经常账户中的贸易顺差逐渐缩小,但投资收益顺差逐渐扩大,后者取代前者成为日本经常账户盈余保持稳定的主要支持项目。日本实现了从贸易型国家向投资型国家的转变。

微观上讲,日本企业和居民部门的利差交易和对外直接投资参与时机得当,收益丰厚。20世纪80年代至21世纪初,即日本总人口到达拐点之前的20年,正值全球高收益率时期。美国、欧洲、澳大利亚和中国的利率普遍高于日本国内,日本抓住了这样有利的高收益环境。2001年日本央行采取零利率和量化宽松政策后,日本与全球市场的利差进一步扩大,以日元融资的套息交易成为全球宏观交易主流模式,日本的国内储蓄获得了稳定的配置方向。与此同时,日本企业在日美贸易摩擦之后,寻找到了一条以跨国公司收入代替出口收入的新发展道路,日本对外直接投资规模从1992年的341.38亿美元迅速增至1999年的675.02亿美元,投资额在7年内翻了一番。

日本重塑全球产业链地位

日本的制造业竞争力在《广场协议》之后大幅减损,日本企业的对外直接投资最初仅是生产成本的考虑。但泡沫经济破灭后,以模块化为特点的“温特制”生产组织形式,开始全面取代以集约化为特点的“丰田制”,日本意识到全球产业链重塑的趋势已不可避免,企业的全球投资布局不仅是为了维持合理的利润,也是融入“超级全球化”潮流的必然选择。20年间,日本以企业并购和绿地投资的方式在全球设立生产基地,同时升级本国产业,以高附加值的中间产品供应形成国内循环和国际循环的有效协作。

历史证明,日美贸易摩擦之后,美国和亚太地区的经济和贸易联系并未弱化,反而随着中国和东南亚地区的崛起,亚太成为美国的最大贸易伙伴。20年间,日本积极打造中间品生产能力,主导亚太地区供应链贸易,强化与中国、东南亚地区间的投资与合作,构建了以日本为总部的“亚洲工厂”。日本国内经济长期增长乏力,但日本的跨国公司从全球投资中获得的利润,成为日本国民收入的重要来源,也是日元国际信用的重要保障。

跨国公司利润对出口收入的替代

日美贸易摩擦后,为了绕开美国的贸易限制,日本企业就已经开始在美国投资设厂,主要集中在半导体和汽车行业。20年间,这些投资取得了预期的成果。1995年开始,日本跨国公司在美国的销售额已经远超美国从日本的进口额。从规模上看,1995年日本跨国公司在美国的销售额达到4644亿美元,而到了2010年,这一数字增至5420亿美元。从比例上看,日本跨国公司的销售额与进口额之比始终维持在5倍左右,且有逐年上升的趋势(见图1)。

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图1 美国从日本进口额和日本跨国公司在美销售额对比
数据来源:Global Supply Chains: The Looming “Great Reallocation”,Laura Alfaro and Davin Chor, 2023

国内产业高端化和上游化 

20世纪90年代,计算机、微电子和数字化技术迅猛发展,全球步入互联网时代。面对国际和国内市场的新需求,日本的产业结构发生了深刻的变化,逐渐从传统制造业转向电气设备、机械设备等高端制造业,并在这些产业中更加注重产业上游的主导能力。

制造业上游指数采用投入产出表的数据,计算一个行业产出的商品与消费者最终需求之间的距离。例如,矿石开采等原材料加工行业的上游指数较高,因为这些行业的产品通常作为中间品进入其他行业的生产流程,距离消费者的最终需求相对较远。而电气设备和纺织品行业的产出经过简单加工后就可以面向消费者,因此行业上游指数相对较低。因此,一个行业上游指数的变化可以反映该行业在供应链中地位的变化。

20年间,日本加权平均的总体行业上游指数呈明显上升趋势。其中,电气设备等高端制造业的上游指数逐渐上升,而纺织、皮革和鞋类等低端制造业的上游指数不断下降(见图2)。这意味着,日本在信息革命的浪潮下,大力发展高端制造业,使其在供应链中处于更上游的位置,形成了高科技的比较优势。而对于低端制造业,日本侧重于满足消费者的基本需求,上游指数并未明显变化。

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图2日本制造业上游指数变化
数据来源:OECD投入产出表

着力提升高端产业竞争力

日本鼓励自主创新,突破技术仿制瓶颈,提高产品附加值,使得制造业国际竞争力显著提升。起初,日本通过引进西方国家的先进技术,在拆解研究的基础上仿制创新,迅速建立了本国的产业体系。然而到了20世纪90年代,随着日本各个产业与发达国家的技术差距逐渐缩小,技术仿制带来的高速增长进入了瓶颈。因此,日本迫切需要提高自主创新水平,对现有产业进行技术改造,提高产品附加值,实现产业升级。

笔者使用经济合作与发展组织(OECD)投入产出表计算了66个国家45个产业出口的国内附加值率,通过20年间日本各产业国内附加值率的排名变化,呈现日本高端制造业的国际竞争力变化。

对比1995年和2005年的计算结果,日本高端制造业有42%行业的国内附加值率的排名有所提升,高于中低端33%的比例,显示出日本着重打造高端产业竞争力。在高端制造业中,计算机、光电设备制造业的国际竞争力排名升至全球第24名,上升8个位次。而在中低端制造业中,日本的国际竞争力有所下降。在非能源类采矿领域,日本排名降至第37名,降幅达17个位次(见图3)。排名变化反映了日本主要将资源用于发展高端产业,以引进新技术、新产品、新服务等方式,提高产业的技术含量,实现产业升级。

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图3 1995-2005年日本制造业国际竞争力排名变化
数据来源:OECD投入产出表  

全面融入全球价值链

日本通过供应链贸易,积极参与国际市场,不断促进全球业务的扩张。20世纪90年代以前,供应链贸易由发达国家之间的合作主导。90年代后,发达国家与发展中国家之间的生产分工变得日益重要,这一趋势被称为“超级全球化”。发展中国家扩大对外开放,许多东南亚发展中国家单方面大幅降低中间品层面的关税,并签署鼓励外资流入的双边投资协定。日本抓住了这一机遇,全面融入全球价值链。

笔者使用前向参与度(指本国出口中间品带来的国内增加值占本国出口额的比例)和后向参与度(指本国出口中其他国家获得的增加值占本国出口额的比例)来衡量日本全球价值链的参与程度。自1995年以来,日本在全球价值链中的参与率从27%逐步上升至40%(见图4),前向参与度的提升意味着日本在全球供应链中扮演着安排生产和分销的关键角色,通常涉及生产高附加值的中间品;较高的后向参与度表明,在供应链的后端,日本对其他国家的产出的依赖度提升。

此外,参与度的提升还在结构上呈现两个特点。一是日本的前向参与度持续高于后向参与度,在全球供应链中向其他国家提供中间产品和服务。这表明日本主要依靠其全球领先的技术实力和高水准的服务质量为比较优势,不断促进全球业务的扩张;二是在2000年以后,日本的后向参与度逐年增加,表明日本敏锐地捕捉到全球经济振兴带来的出口需求。日本企业也试图在国际生产流程日益优化的洪流中提高国内生产基地的生产力。

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图4 日本全球价值链参与度变化
数据来源:OECD 贸易增加值数据库

成为亚洲总部型经济体

随着日本在亚洲供应链网络的扩张,日本最终建立一个以本国为总部,东南亚国家作为工厂的亚洲制造中心。具体来说,日本依靠高科技的比较优势,向周边国家提供高附加值中间品,并安排生产与分销,旨在将自身打造成亚洲总部型经济体。同时,日本积极推动与东盟国家间的贸易与投资合作,充分利用当地劳动力成本和原材料价格相对低廉的优势,使其成为日本企业的装配工厂。

由于总部型经济体在区域的中间品供应商地位,区域中其他经济体往往对总部型经济体有较高的依赖度。笔者以亚太各地区从日本进口的中间品份额衡量亚太地区对日本的依赖程度,从世界投入产出表数据库中的2014年数据看,日本在中国台湾和韩国的中间品进口份额中分别占据第一和第二位,亚太地区对日本高度依赖印证了日本在亚太产业链的总部地位。

日本20年得失对中国的启示

日本1992—2011年的经济修复、布局与重生之路,如果仅仅以“失去的20年”来概括,过于草率。而“资产负债表”衰退的流行叙事,则没有看到日本在泡沫经济破灭之后,为迎接老龄化社会到来所做储蓄准备的必要性,所谓“日本化”,实际上是一系列独特的宏观参数设定下的一个相对较优的选择。

中国和日本一样,长期以来人民勤劳、偏爱储蓄。在当前同样面临着老龄化问题的背景下,如何有效利用储蓄形成未来的养老储备?日本的经验提示我们,视野不仅应该着眼于国内市场,一定要放眼全球市场,同样还需要抓住区域内的全球产业链重构新机遇。面向全球绿色转型和数字转型,中国可以像日本一样积极寻求高端产业的上游化,并重点加大在东南亚、拉美等共建“一带一路”国家的投资力度,更加深度地融入全球价值链,形成国内生产高端中间品和共建“一带一路”国家发展下游制造业的有效协同,完成国家经济发展的战略转型,与广大发展中国家在内的各国一道,共同实现现代化,谱写更为繁荣的未来。

(本文为中国保险资产管理业协会2023年年度课题“人民币汇率综合理论公允价值模型及其在保险资金汇率风险管理中的应用”的研究成果)

来源:《中国外汇》

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