国盛证券：从电解槽设备看电解水制氢投资机会（附报告）

电解槽是什么？未来发展空间？

1）从制氢产业链价值分布看电解槽重要性：碳减排政策催化全球能源系统转型需求，氢能发展前景广阔，其中电解水制氢（绿氢）工艺简单，且最为清洁，长期有望取代灰氢加速成长。电解槽是电解水制氢设备中重要一环，占比整体设备成本50%以上。产业链看，电极和隔膜为碱性电解槽核心壁垒。预计电解槽未来主要朝大产量、高效率和智能化方向迭代演变。2）从终端用户经济性看电解槽发展潜力：短期电解水制氢经济性低于其他制氢方式。以广东省谷电电价0.21元/kwh测算，电解水制氢成本为16.6元/kg，略高于煤制氢成本上限。长期，我们判断随着单槽产量提升，叠加可再生能源电价降低，电解水制氢性价比有望提升。3）远期空间：2021-22年中国电解水制氢设备出货量超350MW（超9亿元）、约800MW（+128%），我们判断今年行业仍能保持翻倍增长。远期空间看，我们测算2030年电解槽规模有望超80GW，对应市场规模约1160亿元。

绿氢需求端现状及供给侧技术路径如何演变？

落地项目看，绿氢现阶段需求主要为替代灰氢用于工业、能源脱碳减排，少部分用于交通运输，供给加氢站。技术路径看，现阶段电解水制氢主要有四种主流技术：碱性电解槽（技术最为成熟）、质子交换膜电解槽（商业化比例较低）、阴离子交换膜电解槽（未完全商业化）、固体氧化物电解槽（未完全商业化）。我们认为短期碱性电解槽技术更具性价比，长期PEM降本空间更大，且与可再生能源耦合，市场份额有望提升。

如何看待电解水制氢环节相关投资机会？

1）全球格局份额相对分散，国内格局呈非稳态头部化。全球：2022年碱性电解槽市场CR3为32%，前三公司为隆基、考克利尔竞立、ThyssenKrupp；国内：2021年电解槽CR3达70%，但格局呈现非稳态头部化。2）产业链角度看，电解槽行业核心环节在于下游渠道。我们判断供应链逐步完善后厂商间难以凭借上游供应链拉开明显差距，下游为核心环节，具备品牌、客户和渠道优势的厂商有望领跑行业。投资建议：电解槽企业设备订单加速放量，推荐龙头企业隆基绿能、阳光电源；优质设备厂商双良节能、亿利洁能、华电重工、昇辉科技、华光环能。

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