好书推荐:《峭壁边缘:拯救世界金融之路》(附PDF下载)

美国前财政部长保尔森的《峭壁边缘》与美国前纽约联储主席蒂姆·盖特纳的《压力测试》以及约翰·范奥弗特韦德的《伯南克的考验》是描述美国次贷危机不可多得的好书。

作为当时市场监管者的核心权力人物,从他们的视角来回忆和解读那场危机,不仅可以看到那时那刻的宏观环境,了解许多不为人知的决策细节,开阔眼界,而且可以重温危机的演变途径,寻找市场规律。

主要内容

一.   市场情绪——决策者行为的重要考量

美国人的职业观特别的开放,而且美国的政治机制使得能者可以在政界和商界自由流动,亨利保尔森早年曾服务过美国国防部、白宫国内事务委员会以及美国财政部,后来入职高盛,并且是将高盛带入巅峰的重量级人物。在投行的经历使得这样一位监管者无论是公众场合讲话、做决策的思量和决策的推出时点,都非常重视市场情绪。

保尔森入主财政部后,,他从纽约联邦银行的那个精英团队借调来一些人,重新设立了市场厅(Markets Room),对华尔街和世界发生的事情进行实时的监控。2008年9月,保尔森说服美国总统小布什,准备对两房发动突然袭击,接管房地美和房利美,目的是为了避免因冗长的政治斗争和法律程序让市场情绪受压,甚至在考虑跟房利美管理层的谈判会议都选了闭市之后。保尔森认为,面对危机时,作为监管者,一定要传达一种决心,一种信念,让市场恢复平静。我们看到,危机的发生恰逢美国两党竞选时刻,为了让两党总统候选人不说对稳定市场不利的话,保尔森左右沟通。

决策的两难境地——市场情绪需要考量但是许多时候却无法把控,甚至适得其反,尤其是恐慌蔓延的时候。2008年3月,美联储推出了定期债券借贷工具,即TSLF ,根据这一计划,联储可以联邦政府机构债和3A房贷支持证券为抵押,将价值2000亿美元的国债借给银行,银行可以借来的国债为担保进行融资。监管的举措以为市场能平静下来,但是市场上有些人反而认定这一举动认证了他们的担心,即形势一定变得非常严峻,最终却让市场情绪受压。恐慌之下,市场主体犹如惊弓之鸟,这就是金融版疯牛病:或许只有一小部分牛肉被感染了,但这种病太可怕,乃至于消费者开始躲避所有的牛肉。投资者会躲避一切他们认为已经中了房贷票据之毒的东西,非常可靠的借款人也会发现他们的融资渠道已经断绝。

二.大到不能死——金融机构的错综复杂和高度集中

危机的初期,人们的预测往往是不足的。2007年春,美国次级范围的危害会有多大?美国财政部和联储的经济学家得出结论,丧失抵押房屋赎回权的问题将愈演愈烈,直到2008年达到顶峰,但是美国政府认为这些有毒资产产生的破坏在最坏的情况下,也就是3000亿美元,所以,保尔森在公众场合,多次重申次贷问题很大程度上是可控的。保尔森反思,之所以在这个问题上犯错,是因为他们以为问题只会限于次级房贷领域。然而事实上,金融体系错综复杂程度远远超过了监管的想象。

首先,资产证券化,使得结构性的产品越来越复杂,一直有连老练的投资者都难以理解,无法对证券背后的信用质量做出评估,只好依赖于评级国际机构对产品做出评级,而评级机构只会做整体的统计学的分析。在资产证券化的基础上,精明的投资者为了寻求保障,会从财大气粗的金融企业那里购买信用违约掉期合约等衍生品。

其次,投资者购买这些资产证券化又是依靠的短期回购市场,在由商业银行、投行、对冲基金、投资人等构成的次贷游戏中,游戏赖以维持的关键是各方都能拿到充足的短期资金,以及由此不被暴露的抵押品价值的稳定。一旦短期资金被抽离或者中断,质押品就会被抛售,形成恶性循环,最终撕裂整个游戏。

最后,居于世界前列的金融机构规模庞大,结构复杂,对自身构成了巨大的风险。例如,美国前10大金融机构拥有全美近60%的金融资产,这种高度集中,加之更为密切的相互关联,意味着其中任何一家大机构的倒闭,都可能引起很大一部分的体系瘫痪。

三 . 危机中的货币基金

货币基金往往被投资者认为最安全的投资品种,人们往往认为货币基金像银行存款一样保险。历史上,1994年,丹佛的美国政府货币市场基金大量投资浮动利率衍生品,净值跌倒96美分。由于雷曼的垮台和AIG 的困境恶化,货币基金市场也开始掀起轩然大波。美国第一家货币市场基金Reserve Primary Fund,由于握有了雷曼公司的大量债券,遭遇重创,基金面临沉重的赎回压力,几天之内价值650亿美元的基金,被赎回了400亿美元,这家公司成为1994年以来正式跌破资产净值的首家公司。

在否定了货币市场基金直接向美联储借钱的方案后,财政部决定由汇率稳定基金给货币市场基金做担保,而且在存款保险制度下,为了不分流银行的存款客户,只给当天即此前在货币市场基金的客户余额提供担保。另一方面,美联储发布了资产支持商业票据货币市场资金流动性工具,根据这项计划,美联储想美国存款机构和银行控股公司发放无追索权贷款,为他们向货币市场基金购买高品质的资产支持商业票据提供融资。此些举措,对市场发挥了强心剂的作用。

附录:美国次贷危机中重要事件一览

2007年2月,汇丰计提106元坏账准备,因为其持仓美国次贷产品,

2007年4月,美国第二大房贷机构新世界金融公司宣布破产,此时美国的监管层预计次级房贷很大程度上是可控的。

2007年8月6,中型房贷机构美国住宅抵押贷款投资公司申请破产

2007年8月9日,欧洲市场混乱,巴黎银行停止三只投资银行的赎回,因为持有住房抵押贷款支持证券(无流动性)——欧洲央行开始惜贷——欧洲央行注入流动性(1300亿美元),隔夜利率上升到4.7%

2007年8月15日,美国最大的住宅贷款国民金融公司流动性出现问题

2008年3月,贝尔斯登出现困境,5月29号被摩根大通收购

2008年4月,雷曼出现危机信号

2008年9月,AIG出现流动性危机风险,“如果说有任何一家公司可以代表整个系统性风险,那么这家公司就是AIG.”数千万个保险客户和数百亿美元的资产负债表,庞杂的衍生品业务

2008年9月14日 雷曼倒闭

2008年9月21日 美联储批准了摩根史丹利和高盛比陈银行控股公司的申请

2008年9月26日 美联银行发生挤兑

2008年11月12日 联邦存款保险公司宣布对通用电气金融子公司/通用电气资本公司发行的1390亿美元债券进行担保

2008年11月19日 花旗股价大跌23%。

2009年1月16日,援助美国银行。

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